Domingo, 18:00, Nueva York
El libro de órdenes llevaba once horas abierto y seguía casi vacío. Eran 14.000 millones de dólares en bonos respaldados por los rendimientos futuros de un centro de datos en el oeste de Texas, cuyo inquilino final sería OpenAI. Tres bancos habían garantizado la colocación, lo que significaba que si nadie compraba, los bonos se quedarían en sus balances.
A las seis de la tarde, con la mitad de la emisión sin asignar, el responsable de la colocación de uno de los bancos hizo una llamada que nunca antes había tenido que hacer. Preguntó a su jefe de riesgos a qué precio el banco estaría dispuesto a quedarse con el resto.
OpenAI no estaba quebrada. Tenía caja para varios meses y unos ingresos que seguían creciendo cada trimestre. El problema era que aun así, los números no daban. En dos años había firmado compromisos de capacidad de cómputo por más de un billón de dólares y sus ingresos anuales apenas superaban los 70.000. La diferencia se cubría con la promesa de la siguiente ronda de financiación y se había renovado tantas veces que todo el mundo había dejado de verla como tal.
A las 21:00 llegó un correo de un fondo soberano saudí que había dado su palabra en verano. Pedía unas semanas para “completar procesos internos”. Quien lo leyó supo en ese momento que esa inversión jamás llegaría.
Domingo, 23:30
Los abogados de OpenAI pasaron la noche en una videollamada con sus tres mayores acreedores. A las tres de la mañana acordaron un comunicado que hablaba de “una pausa para renegociar compromisos”.
Cada empresa que había firmado un contrato con OpenAI lo leyó en cuanto salió, y todas llegaron a la misma conclusión: acababan de convertirse en acreedoras de una compañía que necesitaba una pausa.
Lunes, 7:00, Londres
María gestionaba crédito en un fondo de la City y abrió su hoja de cálculo antes de que la cafetería de la planta baja levantara la persiana. Buscó la exposición de sus carteras a todo lo que tuviera que ver con infraestructura IA y encontró el mismo préstamo tres veces: un vehículo de titularización, un fondo de deuda directa y un bono corporativo, todos ellos sobre el mismo centro de datos. Tenían nombres y gestores distintos, pero cubrían el mismo riesgo.
En mayo de 1931, el Credit-Anstalt de Viena, el banco más grande de Austria de su época, sorprendió al mercado al anunciar pérdidas inusuales. Banqueros de medio continente revisaron sus libros y descubrieron que llevaban meses prestando a los mismos deudores sin saberlo y que los activos en los que confiaban figuraban en los balances de otros que confiaban en los suyos. La crisis de confianza posterior provocó una serie de bancarrotas en cadena en toda Europa central, lo que aceleró la Gran Depresión.
María llamó a su jefe de riesgos. Hablaron 4 minutos. Decidieron congelar nuevas compras y no vender nada hasta evaluar el mercado. Lo mismo que decidieron otros doscientos gestores.
Lunes, 9:00, Seúl y Ámsterdam
Asia había abierto con pérdidas. SK Hynix, que llevaba un año sin dar abasto para satisfacer la demanda de memoria de los hiperescaladores, cayó tan rápido que la bolsa de Seúl suspendió la negociación a media sesión. Tenía la cartera de pedidos llena y los clientes al corriente de pago, pero los inversores se preguntaban quién pagaría el pedido del año siguiente.
En Veldhoven, ASML perdió una quinta parte de su valor en la primera hora tras la apertura de los mercados. Sus clientes pagan por adelantado y reservan las máquinas con años de margen, pero esa mañana la prioridad pasó a ser la letra pequeña de los contratos. Nadie había anulado un solo pedido, pero tres directores financieros ya habían solicitado discretamente que se revisaran las condiciones de cancelación.
En Aragón, donde media docena de proyectos de centros de datos esperaba conexión a la red, una eléctrica española recibió tres llamadas de clientes que querían “reconsiderar los plazos”.
Lunes, 15:30, Nueva York
Nvidia abrió con una caída del 20%. La demanda de sus chips no había desaparecido de un día para otro y la compañía tenía pedidos firmados para más de un año. El problema estaba en el último escalón de la cadena de compradores.
Las llamadas neoclouds, empresas que alquilan GPU a quien las necesite, habían financiado sus compras con deuda cuya garantía eran las propias GPU. El valor de ese colateral dependía de una premisa: que los chips siguieran siendo escasos. A media mañana empezaron a aparecer lotes de servidores en el mercado secundario, ofrecidos por empresas que necesitaban liquidez, a precios que no se ajustaban a ningún modelo financiero. Los préstamos incumplieron sus ratios de cobertura en cuestión de horas. Varias de esas empresas tuvieron que elegir entre aportar más garantías, que no tenían, o malvender más equipos, lo que hundía el valor de los que les quedaban.
El bono de una de ellas, que el viernes cotizaba casi a la par, cerró el lunes a 58 céntimos de dólar.
Los que tenían memoria recordaron 2001 y el despliegue de la fibra óptica. Se tendieron cables como para varias décadas de tráfico, y durante años buena parte de ellos permaneció apagada mientras las empresas que los habían tendido quebraban una tras otra. La fibra sigue ahí y hoy lleva buena parte de internet. Los que la financiaron, no.
Lunes, 17:45
Detrás de la deuda de las neoclouds estaban los fondos de crédito privado, y detrás de esos fondos, aseguradoras, fondos de pensiones y vehículos para pequeños inversores que prometían reembolsos trimestrales. Pero los reembolsos tenían una letra pequeña: se solicitan con un mes de antelación y el gestor puede limitarlos si las solicitudes superan cierto porcentaje.
Esa tarde empezaron a sonar los teléfonos en los departamentos de relación con inversores de media docena de gestoras. Las solicitudes de reembolso del trimestre siguiente se registraron en su mayoría antes de que Wall Street cerrara. Eran clientes a quienes sus asesores les habían escrito a primera hora para sugerirles que quizá les convenía contar con más liquidez.
Martes
Las startups construidas sobre las API de los grandes laboratorios descubrieron que sus márgenes dependían de que otro subvencionara los tokens. Con OpenAI buscando caja, las tarifas empezaron a subir y los créditos gratuitos a desaparecer. Una empresa de software jurídico con cuatro millones de ingresos recurrentes vio cómo su coste de inferencia pasaba del 35 % al 60 % de sus ventas en una sola factura.
Una ronda de Serie B que debía firmarse el miércoles se aplazó. Otras cuatro, que estaban en la misma fase, ni siquiera: los inversores simplemente dejaron de responder los correos.
Los valores de software tradicional, que durante un año habían cotizado como víctimas de la IA, subieron un 4%. Los mercados, que llevaban meses descontando su sustitución, concluyeron de golpe que quizá tenían más tiempo del previsto.
Miércoles
Los fabricantes de turbinas de gas, con listas de espera de varios años, vieron cómo sus clientes se preguntaban qué pasaría si cancelaban sus pedidos. Los promotores de centrales eléctricas para alimentar centros de datos releyeron los contratos de compra de energía firmados con empresas cuya capacidad de pago ya no era evidente. Una distribuidora eléctrica del Medio Oeste que había solicitado autorización para invertir 3.000 millones en subestaciones descubrió que su cliente no contestaba al teléfono.
En una ciudad del oeste de Texas, un contratista eléctrico con cuarenta empleados en el centro de datos del bono fallido recibió un correo de tres líneas del gestor del proyecto. Pedía que “se mantuvieran los equipos en posición hasta nuevo aviso”. Se les seguiría pagando durante una semana. El contratista llevaba dieciocho meses sin aceptar otros trabajos porque este ocupaba a toda su plantilla.
En Washington y en Fráncfort, los bancos centrales convocaron reuniones y se enfrentaron a un problema de competencia. La mayor parte de la exposición no estaba en bancos, que cuentan con los bancos centrales como prestamistas de última instancia, sino en fondos y vehículos que habían crecido precisamente fuera de ese perímetro. Había mucho que vigilar y pocas herramientas con las que actuar.
Los economistas rehacían sus modelos de crecimiento. Tras haber tardado meses en admitir que la construcción de centros de datos y la compra de hardware ya representaban más del 1 % del PIB, se encontraban ante el dilema inverso. Tenían que descontar de golpe miles de millones en gasto proyectado y determinar cuánta de esa expansión era capacidad real instalada y cuánta era la sombra de un espejismo crediticio.
Jueves
Los modelos seguían contestando preguntas. Anthropic, Google y los demás laboratorios mantenían operativos sus servicios. Anthropic anunció que cumpliría con sus compromisos con sus proveedores de infraestructura. No bastó para calmar a los mercados.
Los laboratorios dependían de las mismas neoclouds, de los mismos fabricantes de chips y, en última instancia, de los mismos prestamistas. Ninguno estaba en la situación de OpenAI, pero todos habían construido sus planes sobre dos hipótesis: que el dinero seguiría llegando y que el precio del cómputo seguiría bajando. Ninguna de las dos cosas era evidente ahora.
Quince días después
El índice S&P 500 se desplomó un 22% desde el domingo del bono fallido. La riqueza de los hogares estadounidenses cayó en unos 6 billones de dólares en dos semanas.
Mike y Carol, jubilados en Sarasota, tenían 640.000 dólares en un fondo indexado con fecha objetivo 2030, de los que se llaman “prudentes”. En los últimos 15 días bajó a 497.000. Siguieron el consejo de su asesor y no vendieron, pero sí cancelaron la reforma de la cocina, que tenía presupuesto desde mayo, y el viaje a Portugal del que hablaban desde la pandemia. Ray, el contratista que iba a hacer la cocina, perdió un trabajo de 38.000 dólares y llamó a su proveedor de armarios para decirle que no hiciera el pedido.
En San José, una ingeniera de 31 años tenía opciones sobre acciones de una empresa de IA que, en papel, valían 400.000 dólares y que había usado como argumento para la entrada de un piso. Ahora valían menos de la mitad. En el mismo barrio, en dos semanas se retiraron más anuncios de los que bajaron de precio. Los vendedores prefirieron esperar. Las transacciones se desplomaron.
El restaurante de moda de Palo Alto, que llevaba un año con lista de espera de tres semanas, tenía mesas libres un viernes a las ocho. El 10% de los hogares con mayores ingresos explica cerca de la mitad del consumo en Estados Unidos y ese mismo 10 % posee la mayor parte de las acciones en bolsa. La reducción de gastos de este grupo terminó por extenderse a toda la cadena de servicios: camareros, entrenadores personales, pequeños contratistas… Todos ellos vieron cómo sus ingresos disminuían.
Los gobiernos lo notaron por otra vía. California recauda una parte enorme de sus ingresos del impuesto sobre las ganancias de capital y de las retenciones sobre las acciones que las empresas pagan a sus empleados. La caída del crédito y de la financiación obligó al Estado a congelar las contrataciones. Un distrito escolar de las afueras de Sacramento, que esperaba cubrir quince plazas docentes en enero, dejó de publicarlas.
En Europa, el golpe fue más lento y llegó a través de los fondos de pensiones privados. Uno de los grandes holandeses, con ASML y media docena de valores tecnológicos entre sus mayores posiciones, anunció que revisaría la indexación de las pensiones del año siguiente. No dijo cuánto ni cuándo. Un jubilado de Eindhoven, que había trabajado treinta años en una empresa de la cadena de suministro, supo por el periódico que su pensión podía crecer menos que los precios.
El paro subió cuatro décimas en el primer dato de noviembre. Los economistas dijeron que era pronto para hablar de recesión y tenían razón sobre el papel, pero la calle y los periódicos llevaban semanas hablando de ello.
Noviembre
Los primeros despidos llegaron a las empresas que vivían de la siguiente ronda. Una startup de agentes de ventas, con 140 empleados y caja para cinco meses, reunió a la plantilla un martes a las diez y la dejó en 45. El fundador leyó un texto preparado y no respondió preguntas. En tres semanas se anunciaron recortes de unas 60.000 personas en todo el sector, la mayoría en compañías que no tenían nada que ver con OpenAI, salvo que sus inversores habían empezado a pedirles que mostraran el camino hacia la rentabilidad.
Las grandes tecnológicas despidieron menos, pero congelaron las contrataciones. El salario base apenas se movió. El golpe vino por las acciones. Un ingeniero sénior cobraba 190.000 dólares de sueldo y otros 250.000 en acciones que se le entregaban a lo largo de cuatro años. Desde el domingo del bono, esas acciones valían un 30 % menos.
En San Francisco, los reclutadores dejaron de contactar. Una empresa de infraestructura, que en septiembre tenía 40 posiciones abiertas, en noviembre tenía 6. Recursos humanos empezó a llamar a candidatos a quienes ya habían hecho una oferta en firme para decirles que, aunque firmada, su posición estaba sujeta a una “revisión presupuestaria”.
El efecto sobre los salarios no se limitó al ámbito del software. En Texas, el contratista de los cuarenta empleados pagaba a sus electricistas 150 dólares la hora, muy por encima de lo habitual, porque en toda la región faltaba mano de obra para centros de datos. Cuando la obra se detuvo, sus electricistas se ofrecieron a otras constructoras de la zona. Esas constructoras, que durante dos años habían perdido gente por culpa de aquel proyecto, contrataron a algunos por 60.
Hubo una excepción. Las empresas de software tradicionales, que habían congelado las plantillas por miedo a que la IA hiciera su trabajo, abrieron unas pocas vacantes. Pagaban un 15 % menos que en septiembre y tenían cientos de solicitudes para cada una.
Diciembre
A finales de año, los bancos centrales bajaron los tipos de interés para amortiguar el impacto en la economía real, pero la era del capital infinito había terminado.
En Wall Street, las reuniones de valoración cambiaron sus métricas de la noche a la mañana: el término escalabilidad desapareció de los informes de análisis y fue sustituido por margen operativo y flujo de caja libre.
En Nochebuena, María cerró su hoja de cálculo a las seis de la tarde, antes de que oscureciera del todo sobre la City de Londres. La exposición de su fondo a la infraestructura de IA se había saldado con pérdidas del 18 %, un resultado amargo, pero que les permitía seguir con vida.
En San José, la ingeniera de 31 años terminó firmando el alquiler de un apartamento más pequeño; en Sarasota, el contratista de Mike y Carol cerraba el proyecto de otra cocina a mitad de precio; y en Texas, los cuarenta electricistas volvieron a tender líneas de alta tensión para la red local.
La economía global volvió a ponerse en marcha, no impulsada por la promesa de superinteligencias futuras, sino por el ritmo lento, terrenal e inevitable de los balances que finalmente tenían que cuadrar.